실물활동을 통한 이익조정은 발생액을 통한 이익조정과 다르게 미래현금흐름의 유입 가능성을 희생시킴으로써 장기적으로 경영성과를 악화시키기 때문에 실물활동을 통한 이익조정을 보다 효과적으로 통제할 메커니즘이 요구된다. 지배주주가 자신의 부를 증가시키는 방향으로 이익조정을 함으로써 외부주주의 이익을 침해할 가능성이 높은 것으로 보고되고 있어 이러한 지배주주의 기회주의적인 행동을 통제할 외부주요주주의 역할이 주목되고 있다. 본 연구는 이러한 배경 하에서 국민연금주요주주가 실물활동을 통한 이익조정을 효과적으로 통제함으로써 회계투명성 향상에 기여하는지를 검증하고자 하였다. 분석결과에 의하면, 첫째, 국민연금주요주주가 존재하는 기업은 존재하지 않는 기업에 비하여 영업활동을 통한 실물적 이익조정규모를 감소시키는 것으로 나타났으며, 국민연금 주요주주가 장기 존재한(3년 이상) 기업의 경우에는 감소효과가 더 큰 것으로 나타났다. 둘째, 국민연금주요주주가 장기 존재한 기업의 경우에만 생산 활동을 통한 실물적 이익조정규모의 감소효과가 있었다. 셋째, 국민연금주요주주지분율이 높을수록 영업활동을 통한 실물적 이익조정규모의 감소 효과가 크게 나타났다. 이상의 분석결과를 종합해 보면, 국민연금주요주주가 실물적 이익조정을 효과적으로 통제함으로써 회계투명성 향상에 긍정적인 영향을 미치고 있음을 알 수 있다.